国内外环保行业并购(控股)现状及案例分析

国内外环保行业并购(控股)现状及案例分析

——以北京控股集团收购德国EEW废物能源利用公司为例 纵观国外环保产业的发展历程，都是经历了从意识觉醒到逼环保制度建立，进而通过提标化运动促进行业内部资源整合，最后到市场化运营促使行业走向成熟的过程。中国的环保产业正处于环保制度建立和提标化运动双轨并行的阶段，因而行业内部的并购重组成为近期的一个大逻辑。

一、国内外环保行业并购(控股)现状

1.1环保产业的发展现状

“十五”、“十一五”、“十二五”期间，全国环保总投资规模依次为0.73、

2.16、3.4万亿元。而在“十三五”期间，全国环保投入预计将增加到每年2万亿元左右，社会环保总投资有望超过17万亿元。连续两年，国务院《政府工作报告》都指出，要把节能环保产业培育成我国第一大支柱产业。所以从目前来看，环境产业对市场资本有着足够的吸引力，也有很大的资本需求。在这样的背景下，优秀企业的成长与规模化扩张有了很大机会。另外，当前中国资本市场也提供了较好的基础，主板、创业板、新三板等多元化资本市场正在建立，优秀企业可以借助资本杠杆，打通融资渠道，扩大市场。

环境产业目前发展的现状可以分为以下四个方面:环境产业竞争———————————————————————————————————————————————

正逐渐加剧、环境产业集中度在逐步提高、环境产业的企业规模在逐步扩大、环保企业的业务在加速整合。环保产业“零敲碎打”的时代过去了，未来将是集约化、上规模的时代。大批资本涌入环保产业有喜也有忧，喜的是填补了污染治理资金缺口，忧的是有可能造成产能过剩和低价竞标之风。基于这样的现状，环保企业也纷纷通过收并购的手段来实现主业的壮大或多元化布局打造综合平台，通过这两年环保上市公司的发展趋势来看，企业并购的步伐也将持续加速。

1.2环保产业的并购方式及原因

并购的方式主要可分为以下几种:野蛮人跨界、海外并购以及产业链布局。由于环保行业在经济下行的大环境下表现良好，所以跨界而来的企业不断增加，加大了行业竞争的激烈程度。很多企业为了引进技术或一些优良环保资产，选择走向海外，其中北控集团收购EEW便是典型案例;企业做大了以后，会思考继

续扩张的可能，因而就有了产业链的布局，通过并购的方式延伸产业链、改造技术、提升管理等。

尽管2016年环保行业的总并购案例数及金额小于2015年(见图1、图2)，但2016年的海外并购案达14例，总金额超160亿元，而2015年环保海外

并购案例14笔总计涉及金额仅55.1亿元。目前已有17家环保上市公司有海外并购经验，其中有7家实施过多次并购。中

企频频出海并购的原因一方面，海外并购已变成环保企业实现

战略目的的成熟手段。公司在并购过程中既可以不断提升知名度———————————————————————————————————————————————

及国际品牌形象，也能深入洞悉行业动态、寻求技术领先的海外优质资产。另一方面，在一次并购案成功之后，海外标的的价值逐步显现，运营财务回报高且稳定，能为企业带来实际收益。

1.3环保产业并购基金来源

2%

14%

33%

53%

26%

72%

10亿以下10-30亿30亿以上

上市公司+PE上市公司+银行上市公司+券商

图3环保产业并购基金量占比图 图4环保产业并购基金方式占比图

由图3、图4得环保产业的并购基金一般都以收购股份的方式进行，资金需求量较大，所以10亿以上的并购基金占主流。并购基金方式共三种，分别为上市公司+PE、上市公司+银行、上市公司+券商。其中以上市公司+PE为主，从募集基金、投资、管理三个角度进行分析，PE是专业的投资机构，具有专业的投资团队和融资渠道，能够对项目质量、项目结构设计和项目投资进程进行很好的控制，并购基金借助杠杆效应来获得低成本的资金;投资方面，双方可以互相借力金融杠杆为公司获取更多收益;管理方面，并购基金的时间周期较长，———————————————————————————————————————————————

需要产业资本和上市公司产业管理团队专业能力，为公司重组和创造价值。

1.4环保产业并购利益

2016年上半年，环保上市公司整体(剔除水务、部分转型公司)实现营业收入444.7亿元，同比增长28.9%;实现归属母公司净利润总计48.92亿元，同比增长29.5%，全行业排名第六。从几个维度来看:并购对业绩提振作用显著，并购类和非并购类业绩增速分别为53%和3%;PPP订单向上市公司转移提升业绩增速，承接PPP项目的公司上半年业绩增速63%，远远高于非PPP类公司的23%;大中小公司盈利持续分化，大中小型公司(市值分别为100亿以上、50-100亿、50亿以下)业绩增速分别为28%、26%、-1658%。

二、案例分析

下面以北京控股集团有限公司对德国EEW废物能源利用公司的收购为例进行分析。

EEW公司是德国乃至欧洲惟一一家专注于垃圾焚烧发电的企业，在德国及周边国家有18个垃圾焚烧发电厂，提供电力、区域供热和工业蒸汽，2015年垃圾实际处理量440万吨，在德国垃圾焚烧发电市场占有率约18%，排名第一，积累了垃圾焚烧厂开发及建设管理的丰富技术经验，其先进的技术和运营优势还充分运用于为其他焚烧厂提供运营服务。EEW公司作为德国垃圾焚烧发电的领先企业，在装备标准、运营效率、技术水平、排放指标等方面均代表世界一流水平。

众多环保巨头争食去年9月，瑞典私募基金巨头殷拓(EQT)开———————————————————————————————————————————————

始出售EEW，买家既有北控集团、光大国际(00257.HK)、首创环境(03989.HK)、中国天楹(000035.SZ)等中国环保公司，还有芬兰能源巨头Finnish Utility Fortum、麦格理基金等。据中国天楹2月14日的公告，该公司2015年11月参与竞标，今

年2月1日递交了第三轮也是最终的有约束性标书及报价，不过因“最终报价与竞争对手有较大差距而未能中标”。这笔交易被德国媒体称为“买到就是赚到”。2013年3月，殷拓花了10亿欧元从莱茵集团(E.ON)手中买下EEW的51%股权，2015年5月以一个保密价格完全控股EEW。北控集团公告称，2014年和2015年，EEW除税及非经常性项目后的溢利净额分别为1510万欧元和6560万欧元。截至去年年底，EEW未经审核的综合资产净额约4.52亿欧元。

最后一轮竞标者包括一家欧洲公司和一家德国本地企业以及北控集团。多年来在资本运作、境外融资等方面积聚的卓著信誉，作为综合性公用事业公司的产业背景及在固废领域已经拥有的经营规模、运营管理水平、专业化团队等实力，成为了北控集团最终竞标成功的关键因素。此外，中国市场的巨大吸引力及北控集团清晰的环保战略对于EEW公司在欧洲市场的进一步发展，都对北控集团在激烈竞争中胜出起到了至关重要的作用。2016年3月2日，北控集团正式完成对德国EEW废物能源利用公司100%股权的收购，这一收购对价为14.38亿欧元(约合105亿元)的中国企业在德国最大并购项目最终尘埃落定。通常此类大型跨国并购交易需要3个月左右才能完成，但此次交易仅用了不到一个月时间就获得了德国政府的审批许可，完成———————————————————————————————————————————————

全部交易。值得注意的是，此次收购的交易额创下了中资直接投资德国企业的最高纪录，也是2015年环保海外并购总额的近两倍。

北控集团表示，此次收购EEW是该集团积极贯彻绿色发展理念、大力发展环保产业、积极拓展海外市场的重大举措，同时也符合国家倡导的“一带一路”发展战略。将帮助集团扩大废物能源利用业务，巩固提升行业地位，同时也可将先进管理专业知识及有关废物能源利用技术引进中国市场，从而提升行业的管理及营运水平。在此次交易中，北控集团的角色为担保人，买方是北控集团的间接全资附属公司 Luxembourg 和直接全资附属公司满胜国际有限公司。而且，北控集团计划引入策略投资者，在北控集团作为单一最大股东前提下，可能出售EEW超过50%的股权。

不过，花旗、里昂银行认为该交易价格过高。花旗银行2月5日的研究报告指出，北控集团给出的收购价格相当于EEW市盈率22倍，市净率3.2倍。而且，

EEW产能利用率已达95%，增长空间有限。里昂银行同日发布的报告则认为，北控集团将资金用于回购股份较收购更好，并将其剔出确信买入名单。

市场的反应也并不积极。2月5日当天，北控集团股价下跌7.62%，收于35.15元，创下2011年8月来最低价。

多位业内人士指出，技术并不能成为北控的收购原因。和欧洲相比，中国的垃圾焚烧技术并不落后，技术路线差不多。差别在于运营和管理水平，而这两者若要引入中国，难度不小。不过，从长期投资———————————————————————————————————————————————

的角度来看，在经济不景气的大环境下，以长期合同为主、现金回报稳定的欧洲环保公司是值得心动的投资对象。从北控集团公告来看，这家公司希望收购能助其吸收引进EEW先进管理专业知识，以及有关废物能源利用技术。对于后者，多位业内人士向《21世纪经济报道》表示，技术不会是收购目的。“北控收购这家公司肯定不是为了技术，技术只是北控对外的一个解释，EEW的技术无法嫁接到中国。而且，这家公司本质上来说是运营公司，没有核心技术。”一名上海环保人士认为，单从垃圾焚烧的技术来说，国内外差别不大，北控没必要为此花大价钱收购海外公司。另一位北京环保人士近期两次前往德国考察当地垃圾焚烧厂，他认为从技术路线上来说，北京、上海等地的垃圾焚烧厂与德国并没有太大差距。这名业内人士同时指出，要借鉴引入运营经验难度不小。国外注重垃圾分类，垃圾品质、物料稳定性等优于国内，尤其垃圾含水率可以说是“天壤之别”，这就导致国外垃圾焚烧厂的运营和国内有很多不同，例如人员配置、自动化程度等，国内企业无法照搬。

此外，德国垃圾焚烧市场化程度高，政府也不给补贴，而国内企业对政府的依赖性较高，垃圾处理行业市场化程度不够高，这意味着北控可能无法吸收EEW的商业模式。“当然，随着国内市场逐步放开，有着国外市场经验的公司比其他公司的起点更高，这可称为优势。”也有人认为，国内企业易引入的是海外企业的管理模式。海外企业的管理体系、实施细则、人员分工、处理方法都非常程序化、标准化，将这些先进的管理经验加入到企业的管理体系中，能有效提高管理的———————————————————————————————————————————————

条理性，提高管理效率。

我个人认为，在此次交易过程中，北控集团付出了:105亿元交易价格;需贷款175亿元，资产负债率可能上升至60%，融资成本<2亿/年;一些国际金融机构不看好，可能下调信用评级。但同时也获得了:估值32亿元的资产(涵盖

18个垃圾焚烧厂、440万吨处理规模);620万吨/年的垃圾焚烧规模提升至1000万吨以上，将位列国内第五，固废领域行业地位显著上升;17%的德国垃圾焚烧市占率，获得一定国际知名度和声誉;4~5亿元/年的利润收益。而事实上垃圾清理业务最大的增长市场在亚洲，中国的城市垃圾令城市窒息，为了长远的利益考虑，这的确是一桩不错的买卖。

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