对白酒行业上市公司内在价值估算的思考

最近一些比较有影响力的收购案例如吉利收购沃尔沃、徐工被凯雷收购失败让我对一个公司价值的评估的研究产生了浓厚的兴趣。最近在资本市场上酒类行业的走势是很有特点的，对白酒行业的市值的评估方法也是总说纷纭，由于本人曾经购买过一些酒类上市公司的股票，对这个行业的估值分析也进行了一些粗浅的研究，在这里把自己的一些思想成文，来和大家分享一下我的心得体会，由于分析方法的采用过于简单，不适用精确地计算，只适合对公司价值进行大致估计从而发现资本市场的价值洼地。

中国是白酒的发源地，在中华民族在5000年人类文明的进程中白酒文化成为中国历史发展进程中不可或缺的文化符号。白酒文化的发展和演变与历史的发展和演变息息相关，白酒文化有着明显的时代烙印。白酒对于中国人有着特别的意义，用传统的定价模型去衡量白酒行业有时候会被低估。很多时候，用市盈率和市净率来估值的时候会忽略掉白酒企业的品牌价值，而往往品牌价值是一个酿酒企业的灵魂，我们在评估的时候不可以忽略。

首先是选取样本：

我选取了五家境内上市白酒行业公司作为样本，分别是贵州茅台（600519）、五粮液（000858）、酒鬼酒（000799）、古井贡酒（000596）、泸州老窖（000568）。我选择的标准是在境内上市有一定时间，品牌知名度较高的品种，对于近期比较火的洋河股份（002304），我并没有选择，原因是近期IPO给公司带来了巨大的改变，有可能使结果不准确。

其次是数据的选择，我调取了这些上市公司最近三年每股收益、每股销售收入、每股销售费用、每股净资产几项指标来进行核算。

1、市盈率指标

说明：资料来源于巨潮网，10年的每股收益按照前三季度的数据乘以1.33，平均股价取当年最后一个交易日的250日均线对应价格，2010年取12月3日收盘250日均线价格。平均市盈率为前三年市盈率的简单平均值。总体样本的市盈率为45.3937737倍。

2、市销率指标

说明：资料来源于巨潮网，10年的销售收入按照前三季度的数据乘以1.33，市销率等于市盈率中的样本除以每股销售收入，平均市销率为前三年市销率的简单平均值。总体样本的市销率为9.37859143倍。

3、市净率指标

说明：资料来源于巨潮网，10年的每股净资产按照前三季度的数据加上前三季度每股收益的三分之一。平均市净率为前三年市净率的简单平均值。总体样本的市净率为7.88589225倍。

市净率指的是每股股价与每股净资产的比率。对于白酒企业来说，分析市净率指标还是有一定意义的。

4、销售费用指标

说明：说明，资料来源于锐斯数据库，销售费用总和数据选取08年09年和10年上半年的上市公司公告的定期报告中销售费用一项求和股价为2010年12月3日收盘250日均线价格。

销售费用是企业在销售产品、自制半成品和提供劳务等过程中发生的费用，包括由企业负担的包装费、运输费、广告费、装卸费、保险费、委托代销手续费、展览费、租赁费(不含融资租赁费)和销售服务费、销售部门人员工资、职工福利费、差旅费、办公费、折旧费、修理费、物料消耗、低值易耗品摊销以及其他经费等。

可以认为销售费用的付出都是为了提升品牌的质量的，与公司的品牌价值的评估有直接的关系，在这次评估中我打算将销售费用资本化，取出一个值来核算股价与销售费用的关系。平均值42.9。

数据分析：

综上，我选择了市盈率、市净率、市销率、股价/每股销售费用之和这四个数据来分析这几个公司的市值，刚接手这几个数据的时候，我感觉他们的差距互相之间很大，但是之间也存在着一些规律，比如酒鬼酒、古井贡酒的市盈率很高，但是这两家公司的股价/每股销售费用的比率却是最低的，表现了市场对于这两个公司对于未来的销售是抱有一定信心的。

对于这四个数据的处理，我打算使用简单平均法，即每个指标决定一只个股四分之一的价值。

市盈率的平均值是45.39倍，我们可以将公司预期的每股收益乘以这一比率再乘以四分之一。以此类推，市销率的平均水平为9.38倍、市净率的平均值是7.89倍、股价/每股销售费用的平均值是42.9

这样我得到的结果是公司股价估值等于

（每股收益*45.39+每股销售收入*9.38+每股净资产*7.89+过去2.5年的销售费用*42.9）/4

利用本方法得出的结果：

说明：现股价为2010年12月6日收盘价，资料来源于大智慧软件

可以看出，这个公式得可参考性还是比较大的，古井贡酒的差距比较大，是因为这家公司最近发布增发方案，对公司短期股价有刺激作用。而且每股销售费用这一数值会有预期的提高，这也反映了这个方法的一个缺点就是很难反映未来的事项，只是根据历史因素在做分析。

总结：

首先感谢老师给我这次机会让我对上市公司的估值可以进行跟深层次的研究，虽然结果不尽准确，采用的方法也比较简单，但是我觉得通过组合数据的方式来考察一家公司的内在价值是很可取的。对于数据的选择的问题，我觉得对于不同行业应该采取不同的方法，选取不同的数据，在做分析前，要考虑对这个行业影响最大的几个因素，就比如酒类行业我选取了销售费用和销售额这两个数据来搭配每股收益和每股净资产来进行估算的。因为我觉得品牌价值和销售渠道也是决定一家酿酒企业的实力的因素。

在研究的过程中，我也发现了自身还存在着很多不足，比如在数据处理方面，需要很多次的计算才能保证准确，在最后使用数据估值的时候，我想给予这些参数一些权重，却发现自己无从下手，证明自己在这些方面还有很大的差距，另外，我发现自己在数据的选择方面还是需要提高自己的能力。

最后感谢老师教授给我的知识，我会在以后的学习生活中更加努力。